【工作论文】货币分层、实体盈利与金融虹吸：中国M1-M2结构性分流的机制与测度

针对M1与M2长期剪刀差、总量宽松与实体流动性紧缩并存的悖论，基于2000Q1-2025Q4中国31省季度面板数据完成这篇工作论文。

现有研究多忽略中国小微企业家企一体的产权特征与非经营部门资金的沉淀属性。本文构建行为视角的货币分层框架，实证显示实体综合收益率下行对M1收缩的贡献度为65.0%，影响力度是资本成本抬升的1.86倍，是货币分层的主导驱动因素。

首次识别出小微家企全口径综合HJ收益率4.90%为核心行为阈值，规上工业主营业务HJ收益率5.20%为宏观同步表征，二者0.3个百分点的差值对应规上企业社保合规成本，2016年供给侧改革推高原材料成本、地产去库存加剧房企债务积压、社保规范化抬升用工刚性、理财爆发提供分流渠道、地方债置换形成M1统计虚高五大事件共振，击穿阈值后货币分层从弹性互通转入塑性固化。

2016-2025年企业主年均公转私转出4.33万亿元，73%流向理财逐利、27%转为定期避险，与年均4.13万亿元的M1灭失量在趋势、量级上完全闭合，86.2%的传导效应通过公转私→逐利偏好→续命融资→对接效率四重链式中介实现，直接效应不显著，完全打开了货币分层的微观黑箱。

当前货币分层的核心梗阻在于收益剪刀差：2025年实体综合资本成本达4.72%，居民理财综合收益率为2.87%，1.85个百分点的利差使得资金不愿入市、企业无力融资；实体-金融收益差已跌至-1.8个百分点，跌破0的恶性虹吸阈值后，金融扩张以掏空实体为代价。

2025年金融业增加值占GDP比重达8.1%，超过美国的7.8%和日本的6.5%，但人民币SWIFT支付占比仅4.69%，本土金融仍以内部存量分割为主。

异质性检验显示，小微企业、民营企业利润率对M1的影响系数分别是大型企业的1.82倍、国有企业的2.45倍，是资金流向的边际决定力量。

破解M1收缩的关键不在存量调整，而在建立增量M1生成机制：非经营部门资金已占M2的58.3%，需通过收益匹配机制抹平理财与实体的利差——将投资者收益稳定在3.0%-3.3%、实体融资成本压降至4.0%-4.2%，中间0.7%-0.9%的利差覆盖风控与运营成本，可推动沉淀M2向经营M1可持续转化。

反事实模拟显示，同步实施盈利修复、无风险收益率压降、对接效率提升三项政策，可使M1/M2比值回升5.4个百分点，回到2015年水平。

预印本已上传CFRN：https://www.cfrn.com.cn/lw/16737.html。